1998年，中國經濟最引人注目的現象是通貨收縮。所謂通貨收縮，就是消費者不願意花錢消費﹐投資者不愿意花錢投資，以至市場上貨幣流通的相對規模縮小。通縮的直接表現就是物價普遍下降，商品大量積壓。中國自改革以來，除了八九年六四事件之後，出現過一段時間的通縮，宏觀經濟調控面臨的主要問題一般是通貨膨脹而不是通貨收縮。六四事件之後的通縮，解決起來似乎並沒有費力，鄧小平一趟南巡，經濟不但馬上就熱了起來，而且很快轉入了通貨膨脹。因此，中國領導人，包括朱鎔基在內，對中國經濟可能發生嚴重通貨收縮的準備不足是可以理解的。但是，從朱鎔基對付通縮的辦法來看，他不僅有對通縮準備不足的問題，而且有對中國經濟的深層機制缺少認識的問題。這反映在兩個方面。首先，九八年的幾項大的改革動作，都是不利于刺激國內經濟需求的。國有企業改革，無論是抓大放小﹐還是企業重組和企業整頓﹐都增加了國營企業職工失業的危險。事實上﹐國營企業職工下崗的人數連續達到創記錄的高度﹐到去年一季度末﹐即使官方的統計也表明﹐國有企業下崗職工為六百五十五萬多人﹐占企業職工總數的百分之九點二。在這種壓力之下﹐即使仍然在崗的職工﹐很多人也會心存顧慮﹐不知何日大難臨頭﹐不能不有所防備﹔同時進行的住房改革以及醫療保健制度的改革﹐進一步增加了城市居民的儲蓄傾向。至於整頓金融秩序﹐將銀行的壞賬同銀行官員的烏紗帽拴在一起﹐國家銀行里捧著金飯碗的官員們﹐在這種形勢下﹐當然是不求有央M但求無過﹐緊緊守住信貸。此外﹐還有大規模的反走私行動﹐這把雙刃的刀使得那些近年來一直依賴走私生產資料的眾多廠家不得不收縮生產。朱鎔基在下決心作這些大動作時，並沒有相應地采取措施，刺激國內經濟需求。或者說﹐沒有盡早采取有效措施刺激需求。隨著通貨收縮的問題越來越嚴重，朱鎔基發生的另一個判斷失誤就是對利率政策抱過高的期望。在市場經濟比較成熟的國家，國內經濟需求對利率政策十分敏感。利率稍有調整，私人投資者的利害權衡立刻發生變化﹐投資的走向相應改變﹐經濟馬上就會有反應。而中國的情況則大不然。大部分銀行貸款不是依照償付能力來分配的。釵h國有企業，從借錢的那一天起，就沒有準備還錢。朱老闆本人就是向國有企業分配貸款最多的人，他顯然已經認識到這一問題的嚴重性，因此開始嚴格控制貸款的發放。而對於私人企業﹐國家銀行在實際貸款操作中一直持歧視態度﹐不僅實行歧視性利率﹐而且對擔保和抵押還有特殊要求。在這種情況下，令人難以理解的是，朱鎔基為什麼會寄希望于降低利率來刺激需求。說到底﹐中國最大的投資者就是政府自己，而政府對貸款的需求與政府自己制定的利率之間並沒有多大關係，政府對貸款的需求主要是靠數量控制﹐而不是利率調節。1998年三月和七月中央銀行連續兩次下調存､貸款利率。但利率政策對刺激需求無效﹐一個能夠得到的主要指標就是居民的存款繼續大幅度上升﹐到98年年末﹐居民儲蓄存款五萬三千多億元﹐增長百分之十七點一﹐居民儲蓄增長的幅度超過居民收入增長的幅度﹐表明居民的相對消費支出在下降。盡管幾次下調利率，但是中國經濟的通縮仍然繼續惡化，對降低利率期望過高，貽誤了通過財政政策擴大內需的時機。朱鎔基不情願使用財政政策，當然也是事出有因。中國政府財力不足，如果要靠財政政策擴大內需，而政府又不能減少稅收，那就不得不舉債或增發鈔票，這些措施很容易引發通貨膨脹。
