【财经拆局】争夺港股定价权——人民币计价股票 港元会被边缘化吗?

2022.05.16
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【财经拆局】争夺港股定价权——人民币计价股票 港元会被边缘化吗?
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上篇探讨了香港有可能被移出SWIFT的备用方案,坊间亦出现不同角度的讨论,包括数名中港学者认为现时人民币已经足够强大,认同「新香港」要有「底线思维」,在当今中美关系恶化环境下,应考虑港元尽早与美元脱钩,港元可以改为与人民币或一篮子货币挂钩,相信脱钩有利于国家。

我认为有人刻意放出港元要与人民币挂钩的讯息,是别有用心的人在地缘政治不明朗下,希望采取措施包括推出人民计价股票,加快人民币国际化步伐,代价甚至是不惜逐步边缘化港元,以及把港股定价权拱手相让,好让港元能够脱离美元制衡,能早日与人民币挂钩。

「人民币计价股票」是去年八月由前金管局总裁任志刚提出,要把人民币以国际货币的方式有意义地推向国际市场,包括开放50只至60只恒指成份股,以人民币计算、报价、交易及结算,投资者可以自行决定用哪个货币,例如用人民币买入,沽货时用港币取回款项。

过去三年全球受疫情打击,加上俄乌战争令反全球化成为大趋势,人民币国际化步伐可以说是停滞不前,以中国作为全球最大贸易国,但人民币跨境贸易结算仅占全球贸易总额约15%至20%,远比不上美元的主导地位。

因此,有内地媒体及本港学者,均提出香港作为人民币最大的离岸交易平台,责无旁贷,应执行「国家任务」,发挥枢纽角色使人民币国际化更进一步。

先回顾一下历史:前港交所总裁李小加,在2014年提出「互联互通」,当时可以说是非常聪明的设计:在港股通机制下,内地投资者以人民币买卖港股,需要透过闭环交易系统自动完成换汇,换句话说,买的港股以港币计价,交收却以人民币资金兑换港币。内地资金由买入到卖出,都不涉及中央最担心的走资问题。

然而按机制要求,汇率要在收市后而非交易时段确认,而且当客户买入或沽出港股通股票时,券商系统一般会预先冻结成交金额的3%作按金,以防止当天汇率大幅波动造成的结算资金不足,晚上清算后再「多除少补」。

因此在人民币汇率波动的日子,难免涉及额外汇兑风险,按金规定也变相令交易成本增加。如果日后能以人民币计价及买卖港股通股票,便可降低北水南下的汇兑风险与成本,势必刺激港股通交投量。

另一个好处当然是可以进一步巩固香港的离岸人民币中心地位,因为香港的人民币资金池可以进一步增加,而且不排除部分国际投资者会舍弃港元、宁愿增加人民币资产,也为推动人民币报价股票证券提供窗口。

香港拥有中国内地以外最庞大的人民币资金池,人民币存款规模在今年初一度超过1万亿人民币,较2017年初的5000亿人民币倍增。未来更多人民币资金涌入也有望强化并巩固香港作为离岸人民币理财中心的地位。

当然还有一个潜在好处,就像中国最大投行——中金公司的一份报告所说,一旦地缘政治风险发生变化,港股通的人民币定价可以在一定程度上对冲可能的外部冲击。例如,「针对香港金融体系的外部政策不确定性可能会对港币和以港币定价的股价产生冲击,而人民币定价有望在一定程度上起到对冲效果。」

弦外之音明显就是,如果香港被外国制裁或真的被移出SWIFT,放心,人民币定价可以起到稳定香港金融市场作用!

但过度开放人民币买卖,会否是有计划逐步削弱港元地位?香港的人民币资金池又能否支撑日渐庞大的交易量?一个更深层次考虑,是更多港股使用人民币计价后,股票市值的定价权,会否由港元投资者转换至人民币投资者手上?

稍有读过经济学都知,任何产品定价都是由供求决定,但如果同一产品(上市公司股票)有两个货币需求(港元/人民币),应如何定价?理论上当市场资讯流通,汇率又自由浮动,供求终会趋向平衡(Equilibrium),即是股票定价只反映基本估值因素及市场需求,汇率理论上会自行调节,撇除汇率差价后,不论港元或人民币,应该是同价。

当然这个经济学假设只存在于书本上,实际上看目前AH股差价,参考恒生沪深港通AH股溢价指数,过去一年反映A股比H股的溢价维持在三成以上,高峰时溢价甚至超过五成。换句话说,也就是同一股份,H股相比A股存在大幅折让, A股有套利空间。

金管局总裁余伟文,都留意到相关差价问题,他在今年初已表明,当局研究重点是确保人民币、港元柜台价格和交易不会「碎片化」,「做法之一是设造市商,但需要解决两边买卖套戥成本问题,如印花税、外滙不够流动都会带来阻力。」

问题是即使有市场庄家,是否必定能解决差价问题?套戥如果失效,香港股票的定价权,会否由港元的投资者,转为落入人民币的投资者手上?

第一次听到「争夺定价权」这个说法,是在2015年。当时,内地公募基金获得南下买港股的许可,随后香港市场出现一波资金南下的高峰。

当时在个别微信群里,不少人就提出了「南下炒港股,争夺定价权」、「跨过香江去、夺取定价权」的口号。

结果在2015年内地爆发股灾后,这些争夺定价权讨论就完全消失。不过在今时今日的「新香港」,重夺经济话语权有机会再次出现。

以2014年底港股通开通以来,南向资金持续流入,累计流入规模已经近2万亿人民币,南向持股分别占港股通「标的」和港股主板总市值的8.8%和5.2%左右,南向成交更占港股市场总成交额的25%。

按原定的计划,人民币计价产品,原本只覆盖恒生指数成份股大约五、六十只股份,但根据最新的计划,似乎人民币计价产品是有倾向覆盖全数五百只港股通的流通股份,届时人民币资金占比势必大幅上升。

要知道,内地股民的投资文化,与香港及国际水平均相当不同,除了充斥短线炒买,更多是充满内幕交易,以港股目前有一半以上的上市公司均是中资机构,实在令人担心定价权如果落在内地投资者手上,会否出现更多违规的内幕交易。

作为人民币计价股票倡议人,任志刚一再重申,不担心港元地位会受到影响,反指措施有助减少港元资金流出流入的规模,稳定港元汇价。(这点作为财经记者,实在难以认同:香港不是一直以作为资金自由港而自豪吗?为何会变成减少进出是好事?)

回顾任志刚在2015年出版的《居安思危》,他在序言指中国将成全球最大经济体,在参与各地大部分国际金融活动,要以港元进行是天方夜谭,港元重要性长远而言将减退,有必要容许人民币在香港可以便利地担当货币功能。

不过这几年随著任志刚加入行政会议,已经改口称联系汇率制度仍行之有效,最近更称,在一国两制下,港元与美元有稳定关系。如果人民币因为内地有政策或经济需要走某一条路,港元仍然作为与美元同水平的货币,为国家效力。任说:「我觉得无太大所谓,亦都几好。」

潜台辞不正是「为国家效力」?套用电影对白「国家终于有任务畀你」,港元地位不正是此时此刻要为国家效力的时候吗?

-颜宝刚


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